人民币离岸市场迅速发展要求汇率制度加速改革

2012年 8月 2日 星期四 16:29 BJT
 

(本文由最新出版的中国《国际经济评论》杂志提供,选自"汇率与资本项目管制下的人民币国际化"一文,作者张斌系中国社科院世经所宏观经济研究室主任;作者徐奇渊为中国社会科学院国际金融研究中心副研究员.)

人民币离岸市场发展的主要驱动力量在於套利和套汇,但与一般套汇活动的不同之处在於:由於内地货币当局在外汇市场持续干预下的人民币小幅渐进升值,人民币离岸市场的套利空间不会因为套利活动增加而收窄。这意味着,在人民币离岸市场迅速发展的情况下,人民币汇率制度改革将更具有其紧迫性。

在人民币汇率市场化之前推进人民币贸易结算和发展人民币离岸市场,会带来大量的无风险套利机会,离岸人民币市场的发展将被货币当局补贴下的套利交易所主导,而且会对在岸人民币市场形成显着冲击。

这种局面下,不但人民币国际化的各项初衷难以实现,而且也给货币当局带来了财务损失,这给货币政策操作带来了更多的困难。因此,推进人民币国际化,首先应该推进更加彻底的人民币汇率市场化,改革的次序不能颠倒。

离岸市场发展对内地的影响:人民币贸易结算和人民币离岸市场发展增加了外汇储备规模;货币当局承担货币投放压力,并蒙受财务损失;资本管制依然有效,但是人民币贸易结算政策放开和香港人民币离岸市场在事实上放松了资本管制。

2010年8月-2011年8月人民币单边升值预期背景下的市场交易逻辑:首先,内地和香港的进出口贸易企业使用人民币结算的主要出发点是谋取CNH与CNY市场上的人民币汇率价差,CNH-CNY的汇价差越大,外贸企业使用人民币替代美元进行进口贸易结算的收益越大,人民币跨境贸易结算的支付和收款比例应该越大。

其次,从事离岸人民币业务的金融机构以银行为主体,人民币业务的主要出发点是获取人民币即期和远期汇差,以及人民币和美元利差。金融机构的赢利来自两个方面,一是即期与远期人民币汇价差,二是人民币与美元的利率差。最後,对冲基金利用高杠杆,投机未来的人民币升值。

以下三方面因素的共同存在才能使得离岸金融机构的上述套利行为得以持续:其一,人民币贸易结算为香港大量输入人民币;其二,CNH市场的发展可以让金融机构买到人民币;其三,内地市场大量的外汇市场干预,使得市场持续保持单边的人民币升值预期,金融机构能够以高於即期汇率的价格卖出远期人民币。三者缺一不可。

主要市场参与者交易行为分析:第一,人民银行为了维护目标汇率水平,在外汇市场上净买入外汇,并由此带来外汇储备规模节节攀升。第二,一般外贸企业通过国内金融机构代客结售汇业务,在外汇市场上净卖出外汇。第三,国内金融机构在外汇市场上净买入外汇。除了代客结售汇,国内金融机构还有外汇存贷款、远期外汇交易、外汇自营交易等业务,在外汇市场上买卖外汇。第四,大型国有企业和境外金融机构在中国的分支机构在外汇市场上净卖出外汇。

2011年9月份以後离岸市场上的人民币升值预期突然逆转成为人民币贬值预期,外汇市场出现了以下变化:外贸企业的外汇净供给大幅萎缩,大型国有企业和境外金融机构在中国的分支由外汇的净供给方突然转变为净需求方,国内金融机构净买入增加,为了维持目标汇率水平,央行9月份还在外汇市场净买入外汇,10月份就转为净卖出外汇,外汇储备也因此出现罕见下降。

目前的情况是货币当局依然对外汇市场持续干预,让人民币处於小幅升值的通道当中。这样的背景下,海外投资者借助人民币贸易结算政策放开和香港人民币离岸市场,可以源源不断地增持人民币资产,套利空间一直存在。

与此同时,货币当局为了维持既定的汇率走势,不得不持续买入新增的外汇供给,并因此投放更多的基础货币。随着人民币不断实现的小幅升值,货币当局在买入外汇、投放人民币的过程中不断蒙受财务损失,受补贴的是那些套取离岸与在岸市场价差的贸易商,同时获取利差、即期与远期汇率价差的金融机构以及投机人民币升值的投机者。

货币当局为此付出了大量的财务成本,但由此支撑的人民币国际化进程并不牢靠。正如在2011年9月份以後看到的,一旦海外人民币升值预期逆转或者国际金融市场出现严重动荡,大量资本会要求从人民币资产转为美元资产,人民币国际化迅速退潮。

在一个尚不能反映市场供求基本面的汇率形成机制下,放松资本管制只会招致更大的投机资本冲击,威胁国内宏观经济稳定。拉美、东南亚等历次金融危机都是鲜活的教训,中国需引以为戒。(完)

--整理 李然; 审校 张喜良

路透全新邮件产品服务——“每日财经荟萃”,让您在每日清晨收到路透全球财经资讯精华和最新投资动向。请点击此处(here)开通此服务。

 
 
 
图片
2012伦敦奥运会 (滚动更新)

时隔4年,全世界的目光聚焦伦敦。2012伦敦奥运会将于北京时间7月28日4时开幕,中国人民和全世界一样,都在共同期待着这届奥运会的举办。 专题报道

中国楼市差别政策难施展 鼓励刚需面临尴尬
中国楼市差别政策难施展 鼓励刚需面临尴尬

购买首套房可享受银行贷款七折优惠利率?这个中国央行明文规定的政策,在实际操作中却正逐渐远离普通老百姓的视线。  博客 

点击邮件名称可预览样本。
每日要闻速递
投资有路

热门文章点击排行

  • 资讯
  • 投资
 
和讯